可乐在线娱乐注册-首选免费在线年3月 目 录 TOC \o 1-5 \h \z \u 一、全球卫浴行业 4 1、由点到面发展模式：产品力是核心，能够走出大公司--以TOTO和吉博力为例 5 2、由面到点发展模式：通过外延迅速形成完整产品线，带动整体销售--以骊住为例 8 二、2019年我国卫浴需求规模约904亿元，长短期都向好 12 1、2019年我国卫浴需求规模904亿元 12 2、量价两方面我国卫浴需求仍有发展空间，竣工数据好转催化行业 14 三、道阻且长，行则将至 17 1、精装房趋势有助行业快速集中 17 2、卫浴品牌效应强，对于国产企业来讲是一把双刃剑 18 （1）品牌的有利面：消费者可接受的价格天花板较高 18 （2）品牌的不利面：在地产集采中外资品牌仍处强势地位 20 （3）国产品牌加速追赶，地产商接受度逐渐提升 22 3、整装卫浴是卫浴行业期权，可能为行业带来大增量 24 （1）整装卫浴要推动需要政策 25 （2）需要更符合中国消费者使用习惯的产品面世 26 （3）整装卫浴产品成本要不断优化 26 四、惠达卫浴：内生优化，财务稳健 29 国际卫浴大企业发展路径分为由点到面和由面到点两种模式。从全球经验来看，卫浴企业成功主要有两种模式：一是以TOTO、吉博力为代表的专注产品由点到面模式发展的企业；二是以骊住为代表的整合不同业务线，形成板块优势，然后带动旗下所有产品的由面到点模式发展的企业。 测算19年我国卫浴需求规模904亿元，企业收入规模大于需求规模。在不考虑“厕所革命”所带来的规模增量的情况下，我们测算，2019年住宅型卫浴规模884.32亿元，非住宅型卫浴规模20.04亿元，卫浴行业总需求规模达904.36亿元。我国卫浴产品部分出口，根据前瞻产业研究院数据，2016年我国马桶产量7404万个，消费量4480万个，消费占生产比例为60.5%。因此我国卫浴产品出口规模不容小觑，整体卫浴企业收入大于国内消费规模。同时，量价两方面我国卫浴需求仍有发展空间，竣工数据好转催化行业。 道阻且长，行则将至。卫浴行业是典型的大行业小公司格局，精装房趋势有助行业快速集中。同时，卫浴品牌效应强，对于国产企业来讲是一把双刃剑。从有利的角度看，说明消费者可接受的价格天花板较高；从不利的角度看，在地产集采中外资品牌仍处强势地位，国产品牌短期难以快速弯道超车。但是，近年来国产企业加大产品研发力度，产品不断获得认可，频获奖项，与外资在产品力上的差距逐渐缩小。同时，从国内几家房地产商的卫浴供应商情况来看，恒大、碧桂园、保利的优秀供应商中可以看到国产品牌身影。根据199it援引奥维云网数据，2017年1-2月精装修中卫浴内资品牌占比为8.40%，而2019年1-2月该比例提升到20.30%。未来伴随国产品牌产品力和品牌力持续提升，其在精装修卫浴品类中的占比也有望持续渗透。 整装卫浴是行业期权。整装卫浴和传统卫浴比最突出的特点就是节约时间，在日本已有超过90%的住宅、宾馆和医院采用整装卫浴。虽然我国整装卫浴在普及上还存在一些问题，但是近两年规模增长较快。大型房地产企业逐渐尝试整装卫浴。未来整装卫浴仍将持续渗透，我们以2019年数据为假设进行测算，假设未来中性的渗透率是整装卫浴在棚户区改造住房及长租公寓中渗透率为10%，在其他住宅中渗透率为5%，则市场规模可达175.36亿元。 一、全球卫浴行业 全球卫浴行业规模持续增长，根据骊住2019财报披露，全球卫生洁具规模为5万亿日元。卫浴品牌按区域分布形成以科勒（Kohler）和摩恩（Moen）为代表的美国品牌；以高仪（Grohe）、乐家（Roca）和汉斯格雅（Hansgrohe）为代表的欧洲品牌；以东陶（TOTO）、惠达和箭牌等为代表的亚洲品牌。 从全球经验来看，卫浴企业成功主要有两种模式：一是以TOTO、吉博力为代表的专注产品由点到面模式发展的企业；二是以骊住为代表的整合不同业务线，形成板块优势，然后带动旗下所有产品的由面到点模式发展的企业。 1、由点到面发展模式：产品力是核心，能够走出大公司--以TOTO和吉博力为例 由点到面模式能够走出大公司。根据MES百科援引e-works数据，TOTO是日本最大卫浴生产厂商，在日本占有率达到60%，全球占有率达30%。吉博力是欧洲卫浴领导者，2018年吉博力实现收入30.81亿瑞士法郎，20年2月26日其市值达188.17亿瑞士法郎。 从TOTO和吉博力发展路径来看，二者都是以产品力突围。 TOTO，1914年成功开发了日本首个坐式冲水马桶；1963年开发了日本首个预制式浴室模型；1980年推出卫洗丽产品，颠覆传统如厕方式，以水洗代替纸擦，为顾客带去了全新的清洁、舒适的卫浴体验；1993年推出NEOREST系列马桶，并结合WASHLET以及TOTO的全系列创新型产品，建造出了最高级美学标准和性能质量的卫浴空间；1998年推出了海洁特——专利的光触媒技术，该材料具有自洁和清除空气中污染物的功能，易于清洁，可以消除臭味和防止细菌滋生；2008年推出了通用公共厕所设计系列；2017年在全球推出最负盛名的NEOREST NX产品，该产品TOTO百年历史所发展的全部优势，提供了最高水平的舒适性。 吉博力，1912年取得了世界上第一个抽水马桶用木制水箱及铅配件的生产专利；1956年其世界上第一个塑料水箱的问世，革新了瑞士及德国的卫浴排水技术；50年代吉博力开始生产高密度聚乙烯排水管道，并在整个欧洲推广现代同层排水系统技术；60年代初开发出世界上第一代隐藏式水箱投入市场；80年代初率先在市场上推广虹吸式雨水排放系统；1989年吉博力又推出了目前世界上最先进的MEPLA给水管道系统。 从ROE角度来看，TOTO近年的ROE基本稳定在10%，而吉博力则在30%的水平附近波动，这个差异主要来源于吉博力高水平的销售净利率。 从收入角度，两家公司业绩整体平稳增长。TOTO1992-2019财年年均复合增长率1.23%，其中2011-2019财年年均复合增长率3.84%。吉博力2000-2018年复合增速为6.09%。最新财年TOTO小幅下降，2019财年TOTO实现营收5860亿日元，受中国市场影响同比下滑1.05%。吉博力2018年收入30.81亿瑞士法郎，同比增长5.92%。 从盈利能力角度，自2000财年起，TOTO的毛利率均稳定在30%-40%，2019财年毛利率为36.6%，净利率5.35%。此外，TOTO在中国的利润率最高，2018年TOTO在中国区业务的营业利润率为19.37%，远高于其他国家和地区。吉博力净利率2007年超过20%，往后基本维持在20%左右水平。 从周转率角度，TOTO的应收账款周转率稳定在4次以上，且整体呈提高态势，存货周转率也均在5.5次以上，近两年有下降趋势，这是源于其存货的扩张。吉博力的应收账款周转率和存货周转率分别稳定在13次和8次以上，周转速度均快于TOTO。这主要是由于吉博力拥有较少水平的应收款项和库存，自2000年至今应收款项占总资产比例均不超过6.5%，库存占比则不超过10.5%；反观TOTO，应收款项占总资产比高达16%-23%，存货占比也在11%-16%之间。 从回款角度，国外卫浴企业整体回款较好。TOTO自2000财年至今，经营活动的现金流净额均为正值；自由现金流除2001财年的-6.4亿日元、2002财年的-8.9亿日元以及2012财年的-2.8亿日元，其余各年均为正值，但是2019财年跌至-163.1亿日元，这主要是因为非现金营运资本和库存的增加以及应付账款的减少所导致的经营活动所得现金减少引起的；经营活动所的现金与净利润之比基本在1以上，除2009年净利润为负、2019财年该比为0.45。吉博力的现金流表现则更加乐观，经营活动现金流净额和自由现金流稳步增长，现金流与净利润的比均在1以上。 2、由面到点发展模式：通过外延迅速形成完整产品线，带动整体销售--以骊住为例 2011年骊住由Tostem、INAX、Shin Nikkei、SUNWAVE和ToyoExterior合并成立。通过整合，公司产生了业务之间的协同效应，为可持续增长奠定了强大的基础，为提供覆盖生活空间各个方面的全面产品系列开辟了道路。从2011年开始，骊住就通过收购和投资整合行业中最具标志性和领先的公司，如GROHE、American Standard和Permasteelisa。如今，骊住已成为一家全球性的企业，在全球150多个国家拥有约75000名员

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